La svolta epocale della Fed dopo il coronavirus

La svolta epocale della Fed dopo il coronavirus

“La difficoltà non sta nelle idee nuove, ma nell’evadere dalle idee vecchie”

J.M.Keynes

Oggi, in tempo di pandemia, viviamo eventi senza precedenti. Almeno questo è quanto viene ripetuto ormai da mesi. La crisi sanitaria che ha portato cambiamenti drastici del nostro stile di vita e dei nostri comportamenti sociali, si è rapidamente abbattuta anche sul sistema economico. Il crollo dei redditi, dell’occupazione, dei flussi commerciali e dei capitali, i cui effetti si sentiranno probabilmente ancora a lungo non sono le uniche manifestazioni della crisi. Importanti novità si registrano, infatti, in merito alle politiche macroeconomiche e al modo in a cui tendiamo a pensare determinati concetti economici quali il debito, l’inflazione e la moneta.

Una vera e propria svolta in ambito di politica monetaria è stata compiuta da parte dalla Federal Reserve, la banca centrale Americana, tramite una dichiarazione rilasciata dalla stessa lo scorso 28 agosto; giorno in cui il capo dell’istituto di Washington, Jerome Powell, argomentava i motivi della decisione in un discorso tenuto nel simposio annuale di Jackson Hole.

In che consiste la svolta della FED? Secondo alcuni l’autorità monetaria statunitense ha messo nel cassetto la cosiddetta Curva di Phillips, una delle pietre miliari della dottrina macroeconomica convenzionale, che domina il dibattito e le politiche monetarie e fiscali da circa 60 anni. Non si tratta di un evento irrilevante, ma di una decisione dai contorni potenzialmente rivoluzionari. Cerchiamo di capire di cosa si tratti.

Facciamo un salto a qualche decennio fa. Nel 1958 l’economista neozelandese A.W.Phillips pubblica su Economica una ricerca in cui mostra una relazione inversa, basandosi sui dati inglesi dal 1861 al 1957, tra il tasso di disoccupazione e inflazione (in realtà nella pubblicazione ufficiale vi era il tasso di crescita dei salari, ovvero il prezzo del lavoro). Tale correlazione (negativa) fra inflazione e disoccupazione prenderà appunto il nome di Curva di Phillips. L’idea è che bassi tassi di disoccupazione sono associati ad aumenti del livello dei prezzi e viceversa. In economia questo viene definito trade-off, e suggerisce che la politica abbia una scelta, per esempio possa decidere di tollerare una più alta inflazione per garantire che tutti coloro che cercano lavoro trovino un impiego. Fino agli anni ’70 in occidente si era osservata una generale tendenza a prediligere il pieno impiego a discapito dell’inflazione.

Una decina di anni dopo Milton Friedman, caposcuola dell’università di Chicago, introduce il concetto di tasso naturale di disoccupazione (in realtà altri pensarono lo stesso concetto prima di lui, cosi come la curva di Phillips non fu realmente introdotta da Phillips, come dimostrato da Mitchell e Muysken (2010)). Questo consiste in un livello di disoccupazione minimo corrispondente a un livello stabile d’inflazione. Se la disoccupazione dovesse scendere al di sotto di questo livello “naturale”, l’inflazione accelererebbe. Da ciò deriva il nome di NAIRU (in inglese non accelerating inflation rate of unemployment). Pertanto, in base al NAIRU, la politica non ha più una scelta ma deve adattarsi al tasso naturale che caratterizza la sua economia, altrimenti rischia aumenti incontrollati dell’inflazione. In realtà quale sia effettivamente questo livello naturale non lo sa nessuno; si tratta infatti di un’astrazione che non può essere osservata empiricamente ma solo stimata sulla base di assunzioni teoriche. Nonostante la sua scarsa concretezza, il NAIRU è una dei parametri più influenti di politica macroeconomica, tutt’oggi utilizzati quando banchieri centrali, ministri del tesoro o funzionari del fondo monetario quando prendono le loro decisioni.

Verso la fine degli anni ’70 una nuova dottrina economica (il monetarismo) spodesterà quella Keynesiana, dominante dalla fine della seconda guerra mondiale. Sono gli anni degli “shock petroliferi”, in cui l’aumento del livello dei prezzi raggiunge le due cifre in molti paesi. Per affrontare il problema, il presidente della FED di allora, Paul Volcker (1979-1987), lancia la campagna contro l’inflazione. Secondo la logica della curva di Phillips i paesi occidentali, capitanati dagli USA, iniziano a tollerare alti e persistenti tassi di disoccupazione in nome del neonato mantra della stabilità dei prezzi. Il nuovo paradigma prevede il cambio di obbiettivi macroeconomici che dal pieno impiego si concentrano, ora, sulla stabilità dei prezzi. La Banca Centrale Europea, con il suo unico mandato di perseguire un tasso di inflazione vicino ma inferiore al 2% su base annua, è una delle più concrete manifestazioni del nuovo paradigma.

A partire dagli anni 90’ le banche centrali, divenute la principale istituzione di politica economica, iniziano a fissare obbiettivi d’inflazione e conducono la politica monetaria, che normalmente consiste nel manipolare i tassi d’interesse, tentando di raggiungere il proprio tasso-obiettivo. Se l’inflazione sale troppo (o si stima che salga troppo) in relazione al tasso obiettivo, aumenteranno i tassi d’interesse per frenare la domanda aggregata, se di contro l’inflazione è troppo bassa porteranno i tassi giù per favorire un’espansione della domanda aggregata. Questa fase, che va dagli anni ’80 fino alla crisi del 2008, passerà alla storia come “La Grande Moderazione”, caratterizzata da inflazione bassa e stabile ma anche da frequenti episodi di instabilità finanziaria. Sono anche gli anni in cui la Curva di Phillips mostra chiare crepe di validità empirica. Negli USA, ad esempio, nel corso degli anni ’90, si erano registrati bassi livelli di disoccupazione a cui non seguì alcun aumento sostanziale dell’inflazione. in gergo si riferisce a questo fenomeno come l’appiattimento della Curva di Phillips, e molti iniziarono a sollevare dubbi sulla validità della relazione.

Nel 2008, però, L’architettura macroeconomica mondiale viene scossa alle sue fondamenta: è la “Grande Crisi Finanziaria”; Le principali banche centrali del mondo portano i tassi a livelli mai sperimentati (zero o addirittura tassi negativi) e iniziano ad acquistare ingenti quantità di titoli sul mercato, tra i quali anche le obbligazioni del tesoro, gonfiando i bilanci in maniera drammatica. Ma non basta; la ripresa stenta a riaffacciarsi e la deflazione (ovvero la caduta dei prezzi) diventa un incubo (soprattutto per la zona euro). 

La crisi scatenata dal coronavirus, che alcuni hanno chiamato il “Grande Lockdown”, sferra un ennesimo colpo a un’economia dalla crescita asfittica e dipendente dalla liquidità creata dalle banche centrali. La perdita di posti di lavoro è senza precedenti e il livello dei prezzi continua a cadere.

In tale contesto la Fed decide di compiere una svolta, a tratti, epocale. I punti principali dell’aggiornamento della politica monetaria sono:

• Maggior peso verrà attribuito al conseguimento del pieno impiego, costatando il fatto che diversi anni di bassa disoccupazione non hanno prodotto inflazione.
• L’inflazione verrà considerata su una media pluriennale, e con metodo di calcolo flessibile, per cui livelli superiore al tasso obiettivo verranno tollerati se questi sono compatibili con l’obiettivo del pieno impiego.
• I tassi d’interesse, ormai ai minimi storici da anni, resteranno su questi livelli molto probabilmente a lungo, e sono una delle caratteristiche determinanti del nuovo contesto economico.

Sembra proprio che la FED abbia intenzione di mettere la Curva di Phillips nel cassetto, almeno per il momento. Ai molti questa sembrerà una cosa tecnica e astratta. In realtà un cambio di paradigma macroeconomico ha conseguenze sociali enormi, con effetti sulla vita di ognuno di noi. Quali saranno le conseguenze di lungo periodo di questa scelta, sia in termini di politica che di dottrina, è ancora da vedere. È certo pero che la decisione della banca centrale americana apre scenari nuovi. Resta da vedere come si comporteranno le altre banche centrali del mondo. E soprattutto come reagirà la BCE, dominata dal mantra della flessibilità dei prezzi, e solitamente acquiescente alle pressioni della politica tedesca, e la loro dogmatica fobia per l’inflazione.

Mitchell, W., & Muysken, J. (2010). Full employment abandoned: shifting sands and policy failures. International Journal of Public Policy, 5(4), 295-313.